3.2 Ansprache von institutionellen Investoren

Gerade bei der Ansprache der institutionellen Investoren spielt die Wahl der begleitenden Bank eine wesentliche Rolle. Der Begriff des institutionellen Investors ist im Bereich der Mittelstandsanleihen jedoch mit einer gewissen Einschränkung zu verstehen. Während die großen Versicherungen und Pensionskassen in diesem Markt (noch) keine Rolle spielen, sind kleinere institutionelle Käufer wie Vermögensverwalter, Family Offices, Stiftungen und zuletzt auch Spezialfonds sehr aktiv.

„Die Platzierungskraft der begleitenden Bank ist aus unserer Sicht maßgeblich für den Platzierungserfolg“, so Michael Nelles von der Close Brothers Seydler Bank AG im Interview^[1]. Tatsächlich wird bei den meisten größeren und erfolgreichen Anleihen ein überwiegender Anteil von institutionellen Investoren gezeichnet, die von der begleitenden Bank aktiv angesprochen werden.

3.3 Überzeichnung, Vollplatzierung oder Teilplatzierung

Während und nach dem Ende der Zeichnungsfrist gibt es drei Möglichkeiten: Bei Überzeichnung wird die Zeichnung vorzeitig geschlossen. Typische Beispiele sind die bereits angesprochenen Valensinaoder Scholz-Anleihen. Eine Vollplatzierung kann jedoch auch, etwa in Abhängigkeit zum Zuteilungsmechanismus, erst zu Ende der Zeichnungsfrist angestrebt werden. Und drittens schließlich kann es sein, dass der Anleiheemittent weniger Kapital einsammeln konnte als vorgesehen und von ihm erwünscht. Diese Form der Teilplatzierung dürfte in Zukunft, bei anhaltend unsicheren Märkten und stetig steigender Anzahl von gerade auch kleineren Neuemissionen, zunehmen. Derzeit sind etwa die Hälfte aller Mittelstandsanleihen nicht voll platziert worden.

Von den (Stand Oktober 2013) im BondGuide geführten 137 notierten Mittelstandsanleihen über alle Börsenplätze hinweg waren 51 nicht ausplatziert; bei neun von diesen erfolgt(e) eine Nachplatzierung^[2]. Nach einer Studie von Capmarcon Capital^[3] wurden zwischen März 2010 und Mai 2013 insgesamt 85 Mittelstandsanleihen von 75 Unternehmen emittiert, die 4,34 Mrd. € platzieren wollten. Erhalten über den Kapitalmarkt haben sie aber nur 3,36 Mrd. €, damit eine Quote von 79 %. Was bedeutet dies für die Emittenten?

Problematisch ist sicherlich die Kommunikation einer nicht voll platzierten Anleihe, weil als Erfolgsvorgabe eine möglichst hohe und rasch erfolgte Überzeichnung gilt. „Anleihe nach wenigen Stunden vorzeitig geschlossen“ wünscht sich jeder Emittent als potenzielle Überschrift seiner Presseerklärung zur erfolgreichen Platzierung. Potenzielle Investoren wie auch tatsächliche Anleger in die betreffende Anleihe werden verunsichert, wenn sie erfahren, dass eine Anleihe nicht voll platziert ist. Aus diesem Grund wird oftmals die Höhe des tatsächlich erreichten Anleihevolumens verschwiegen, wenigstens so lange potenziell noch nachplatziert werden kann und der Wertpapierprospekt gilt – also ein Jahr. Da die Börsen nur Kenntnis über das tatsächlich über ihr Zeichnungstool gelaufene Volumen besitzen, können sie auch nicht zu mehr Transparenz beitragen – schon gar nicht gegen den Willen des Emittenten. Der muss das Volumen allerdings spätestens in der Bilanz benennen, doch außer institutionelle Anleger dürfte das kaum jemand registrieren.

Bleibt die Frage, ob sich eine nicht voll platzierte Anleihe beim späteren Handel an der Börse auswirkt und damit tatsächlich „Nachteile für den Anleger“ inkludiert.

Je weniger Volumen platziert ist, desto schwieriger ist ein späterer Handel und desto volatiler sind die Kurse, so die Unterstellung^[4]. Wirklich mit Zahlen belegen lässt sich diese Einschätzung aber kaum, die Durchschnittskurse der platzierten Anleihen liegen nicht weit entfernt von denen der nicht voll platzierten Anleihen. Im Oktober 2013 lag bei den nach BondGuide 86 voll platzierten Mittelstandsanleihen der Durchschnittskurs sogar mit 96,52 € leicht unter den 51 nicht voll platzierten, die bei 98,14 € notierten. Wobei unter den neun Anleihen, die zum Teil deutlich unter 50 € notieren, weil es zu Zahlungsverzögerungen und Insolvenzen kam, fünf nicht voll und vier voll platziert waren. Bezeichnend ist vielleicht, dass von den 86 voll platzierten Werten immerhin 55 über oder gleich 100 % bewertet sind, von den 51 nicht voll platzierten aber nur 20^[5].

Das Problem von kleineren Mittelstandsanleihen ist das meist völlige Fehlen von großen Investoren mit großen Investitionsvolumen. Bei Anleihen mit höheren Volumina zeichnen die Institutionellen jedoch in der Regel etwa 80 Prozent, den Rest teilen sich Family Offices und Privatanleger – so wenigstens Schätzungen des sehr aktiven Begleiters vieler Mittelstandsanleihen, der Close Brothers Seydler Bank.^[6] Damit wird es für diese kleineren Emissionen schwierig, rein über private Investoren mit ihren oftmals nur geringen Ordervolumen den erwarteten Emissionserlös zu erzielen.

• [1] „Ohne die Bereiche erneuerbare Energien und Luftfahrt notieren Mittelstandsanleihen über 100 %“, Interview mit René Parmantier und Michael Nelles, in: Bond Yearbook 2011/12, Wolfratshausen 2011, S. 32
• [2] Vgl. BondGuide. bondguide.de/notierte-mittelstandsanleihen
• [3] Capmarcon Capital Spezial Nr. 4 Mittelstandsanleihen 2012: Der Markt für Mittelstandsanleihen – mehr Schatten als Sonne, Juni 2013
• [4] Vgl. „Die wahre Nachfrage bleibt geheim“, in: Handelsblatt Nr. 234, 02/03.12.2011, S. 50 f
• [5] Eigene Berechnungen nach bondguide.de/notierte-mittelstandsanleihen
• [6] Vgl.: „Fenster für Mittelstandsanleihen öffnet sich“, in: Börsen-Zeitung 163, 25.08.2011,S. 4